摘要2月新增居民中長期貸款齣現負值曾引發市場對房地産銷售的擔憂 1-2月房地産銷售和投資數據間的背離進一步引發市場疑慮。今年要實現5.5%左右的經濟增速 房地産齣現3大分化，2022年中市場見底？！ - 趣味新聞網

摘要

2月新增居民中長期貸款齣現負值曾引發市場對房地産銷售的擔憂，1-2月房地産銷售和投資數據間的背離進一步引發市場疑慮。今年要實現5.5%左右的經濟增速，離不開房地産市場的穩定。 本文將重點迴答三個問題：當前房地産形勢如何？銷售、投資數據背離的原因是什麼？房地産何時見底？

一、當前房地産形勢依然嚴峻：居民觀望情緒仍濃、房企拿地保持謹慎、地産銷售投資仍較低迷、房企債務風險仍存

1、居民觀望情緒仍濃，房地産銷售總量下滑、結構分化

總量上，房地産銷售仍在下滑。 2022年1-2月商品房銷售麵積和銷售額同比分彆下降9.6%和19.3%，延續2021年7月以來的負增長態勢。 結構上，房地産銷售齣現三大分化： 商業地産好於住宅，中小房企好於大型房企，一二綫城市好於三四綫城市。

當前房地産市場低迷的主要原因在於居民購房意願不足。 居民收入增速放緩，預防性儲蓄上升。購房貸款需要穩定的現金流作為還款保障，然而疫情以來居民收入增速與經濟增速同步放緩。此外，樓市遇冷和期房交付風險也使購房者保持觀望態度。

2、房企拿地保持謹慎，房地産投資仍較低迷

1-2月房地産投資同比增速由負轉正至3.7%，與銷售、新開工等數據之間存在較大背離，引發市場疑慮。主要有三方麵原因： 1）統計方式上，房地産投資采用“財務支齣法”進行統計，導緻部分數據齣現留置後報；2）統計口徑上，土地購置費計入房地産投資，但不計入“三駕馬車”中的資本形成總額，會對投資數據造成乾擾；3）房企在資金緊張情況下，加快項目建設以達到預售標準，以期加快資金迴籠。

當前房企拿地依然謹慎，房地産投資仍較低迷。 1-2月土地購置麵積和土地成交價款同比分彆下降42.3%和26.7%，新開工麵積同比下降12.2%。房企經營更加謹慎。一是去年部分房企爆發債務風險，盲目加杠杆的模式得到一定反思。二是房企資金鏈仍較緊張，1-2月房企到位資金同比下降17.7%，銀行對房企貸款仍較審慎，房地産銷售低迷也影響房企迴款。

3、高頻數據顯示，3月國內疫情反彈，對地産銷售和房企拿地造成衝擊

3月以來，30大中城市商品房成交麵積大幅迴落，100大中城市成交土地麵積減少，溢價率顯著下降。

4、房企債務風險仍未充分釋放，今年100傢典型房企到期債券金額將超6000億元，且到期債券主要集中在上半年

盡管去年四季度以來政府加大對房企融資的支持力度，但今年仍有部分知名房企發生實質性違約，導緻購房者對新房交付仍有擔憂，觀望情緒較濃。

二、穩地産政策持續發力，“市場底”或於年中顯現

1、政府放鬆調控，滿足居民閤理住房和房企閤理融資需求

去年12月房地産市場迎來“政策底”。 今年已有超過50城對樓市政策進行鬆綁，包括下調房貸利率、降低首付、放鬆公積金貸款條件、購房補貼、放寬限購以及降低交易稅費等全方位紓睏舉措。房企融資政策也有所放寬，房企融資環境邊際改善，一是大力支持房企並購融資，二是糾偏過嚴的預售資金監管政策。

2、預計房地産市場短期仍將調整，或於年中迎來“市場底”

當前房地産“市場底”仍未顯現。迴顧前兩輪房地産調控放鬆周期，我們可以發現： 1）放寬限購限貸和下調房貸利率等需求端政策，提振市場的效果較強，本輪政策放鬆力度預計還將進一步增強。2）房貸利率是地産銷售的領先指標，商品房銷售麵積增速轉正一般滯後個人住房貸款平均利率階段性高點6-9個月左右，預計本輪銷售數據將於年中左右恢復正增長。

但考慮到本輪周期麵臨疫情反彈和房企債務風險的衝擊，市場信心恢復或需更長時間，仍需政策進一步嗬護。

三、地産穩纔能經濟穩，穩地産就是穩經濟

政府需多措並舉穩地價、穩房價、穩預期，促進房地産業良性循環和健康發展。第一，適當下調房貸利率，降低居民購房成本；第二，地方政府要因城施策，滿足購房者閤理住房需求；第三，滿足房企正常融資需求，防範化解房企債務風險；第四，進一步探索房地産新的發展模式，堅持租購並舉，加快發展長租房市場，推進保障性住房建設。

風險提示： 疫情反彈超預期、房地産調控超預期

目錄

一、當前房地産形勢依然嚴峻：居民觀望情緒仍濃、房企拿地保持謹慎、地産銷售投資仍較低迷、房企債務風險仍存

（一）居民觀望情緒仍濃，房地産銷售總量下滑、結構分化

（二）房企拿地保持謹慎，房地産投資仍較低迷

（三）受疫情反彈影響，3月地産銷售和房企拿地下降

（四）房企債務風險仍未充分釋放，上半年債務集中到期

二、穩地産政策持續發力，“市場底”或於年中顯現

（一）政府放鬆調控，滿足居民閤理住房和房企閤理融資需求

（二）預計房地産市場短期仍將調整，或於年中迎來“市場底”

三、地産穩纔能經濟穩，穩地産就是穩經濟

正文

一、當前房地産形勢依然嚴峻：居民觀望情緒仍濃、房企拿地保持謹慎、地産銷售投資仍較低迷、房企債務風險仍存

（一）居民觀望情緒仍濃，房地産銷售總量下滑、結構分化

總量上，房地産銷售仍在下滑。 2022年1-2月商品房銷售麵積和銷售額同比分彆下降9.6%和19.3%，延續2021年7月以來的負增長態勢。2月新增居民中長期貸款更是首次齣現負值，錄得-459億元，引發市場對未來房地産銷售的擔憂。

結構上，房地産銷售齣現三大分化。

1）商業地産好於住宅。 1-2月住宅銷售麵積和銷售額同比分彆下降-13.8%和-22.1%，降幅均大於房地産銷售總體；而辦公樓和商業營業用房銷售同比增速均已轉正，銷售麵積同比分彆增長35.6%和12.9%。2022年1-2月，住宅、辦公樓、商業營業用房銷售麵積占總銷售的比重分彆為85.7%、2.2%和5.4%，而去年同期分彆為89.9%、1.5%和4.3%。

2）中小房企好於大型房企。 1-2月房地産銷售數據公布後，市場上曾齣現部分質疑的聲音，理由是剋而瑞發布的數據顯示，1-2月百強房企銷售額同比下降43.4%，意味著非百強房企銷售額同比增速至少在20%以上。對此的解釋有二：

一是統計局和剋而瑞在數據統計上存在差異。2021年全國商品房銷售額和百強房企銷售額增速分彆為4.8%和-3.5%，同樣意味著非百強房企增速超20%，即今年1-2月的異常並非孤例。另外，同是房地産專業數據提供商，剋而瑞和中指研究院的房企銷售數據也都存在差異。相較之下，由全口徑房企依法填報的官方數據可信度更高。

二是確實存在中小房企銷售好於大型房企的現象。2021年房地産行業市場集中度（銷售額CR100）為60.8%，顯著低於2020年的66.2%。中指研究院數據顯示，1-2月百強房企銷售額同比增速，第一陣營到第四陣營分彆為-38.4%、-34.1%、-31.9%、-28.8%，降幅依次收窄。房地産市場深刻變化，以前那種“濛眼狂奔衝規模”的模式已不再適用，近年來爆發危機的房企恰是此前盲目加杠杆的企業。

3）一二綫城市好於三四綫城市。 1-2月30大中城市商品房成交麵積同比增速，一綫和二綫城市分彆為-22.5%和-16.8%，高於三綫城市的-50.8%；且一二綫城市銷售增速高於三四綫的情況自2021年以來一直存在。同樣地，2021年以來一二綫城市房價同比增速持續高於三四綫城市。此外，各地因城施策，三四綫城市房地産調控的放鬆力度要顯著大於一二綫城市。

當前房地産市場低迷的主要原因在於居民購房意願不足。 居民收入增速放緩，預防性儲蓄上升。購房貸款需要穩定的現金流作為還款保障，然而疫情以來居民收入增速與經濟增速同步放緩，2021年全國居民人均可支配收入兩年平均增長6.9%，顯著低於2019年的8.9%。居民行為趨於避險化，平均消費傾嚮下降，預防性儲蓄上升。2021年居民平均消費傾嚮迴升至68.6%，但仍低於2019年的70.1%。相應地，居民的購房決策也會更加謹慎。此外，樓市遇冷和期房交付風險也使購房者保持觀望態度。

（二）房企拿地保持謹慎，房地産投資仍較低迷

1-2月房地産投資同比增速由負轉正至3.7%，與房地産銷售麵積（-9.6%）、銷售額（-19.3%）、新開工麵積（-12.2%）、土地購置麵積（-42.3%）、到位資金（-17.7%）之間存在較大背離，同樣引發市場疑慮。

上述背離的産生主要來自於三方麵因素：

首先，統計方式上，房地産投資采用“財務支齣法”進行統計，導緻部分數據齣現留置後報。 房企拿地後，閤同價款金額被稱為土地成交價款，但房企通常先預繳首付款，剩餘款項逐步還清，實際支齣額被統計為土地購置費，屬於房地産投資的一部分。因此土地購置費通常要滯後於土地成交價款。此外，去年下半年房企資金鏈緊張，土地齣讓金和工程款拖欠現象更為嚴重，或拖到今年纔予以支付，從而計入今年數據。

其次，統計口徑上，土地購置費計入房地産投資，但不計入“三駕馬車”中的資本形成總額，對投資數據造成乾擾。 1-2月房地産投資同比增長3.7%，其中土地購置費同比增長11.3%，剔除土地購置費後的房地産投資同比增長1.5%，與施工麵積同比增速的1.8%基本一緻。

最後，房企在資金緊張情況下，加快項目建設以達到預售標準，以期加快資金迴籠。 1-2月房地産投資占房企到位資金的比重達57.7%，顯著高於2019-2021年平均的48.4%；1-2月施工麵積同比增長1.8%，應付工程款同比增長1.4%，均錶明房企施工加快。

但是綜閤來看，當前房企拿地依然謹慎，房地産投資仍較低迷。 1-2月土地購置麵積和土地成交價款同比分彆下降42.3%和26.7%，新開工麵積同比下降12.2%。按照“拿地-新開工-施工-竣工”的順序，土地成交價款領先於土地齣讓金，新開工麵積領先於施工麵積，未來房地産投資承壓。

房企經營更加謹慎。 一是去年部分房企爆發債務風險，盲目加杠杆的模式得到一定反思。二是房企資金鏈仍較緊張，1-2月房企到位資金同比下降17.7%，其中國內貸款、定金及預付款、個人按揭貸款同比分彆下降21.1%、27.0%和16.9%。銀行對房企貸款仍較審慎，房地産銷售低迷也影響房企迴款。

（三）受疫情反彈影響，3月地産銷售和房企拿地下降

3月國內疫情齣現明顯反彈，對地産銷售和房企拿地造成衝擊。3月以來，30大中城市商品房成交麵積大幅迴落，100大中城市成交土地麵積減少，溢價率顯著下降。

（四）房企債務風險仍未充分釋放，上半年債務集中到期

剋而瑞數據顯示，2022年100傢典型房企的到期債券金額超過6000億元。從債務到期情況來看，2022年房企的到期債券主要集中在上半年。 3、4、6月份的到期量均超過600億元，超2022年月均到期水平。特彆是境外債的償還壓力較大，1-6月境外債到期占今年總債券到期量超過60%。

當前我國房企銷售以期房為主，占比仍超85%。若房企經營齣現問題，購房者可能遭遇無法收房、同時還需繼續償還房貸的巨大風險。住房通常是傢庭財富的最大組成部分，個人購房者勢單力薄，在房企債務求償中處於弱勢地位。盡管去年四季度以來政府加大對房企融資的支持力度，但今年仍有部分知名房企發生實質性違約，導緻購房者對新房交付仍有擔憂，觀望情緒較濃。

二、穩地産政策持續發力，“市場底”或於年中顯現

（一）政府放鬆調控，滿足居民閤理住房和房企閤理融資需求

去年12月房地産市場迎來“政策底”。 中央政治局會議和中央經濟工作會議要求“支持商品房市場更好滿足購房者的閤理住房需求，因城施策促進房地産業良性循環和健康發展”。今年已有超過50城對樓市政策進行鬆綁，包括下調房貸利率、降低首付、放鬆公積金貸款條件、購房補貼、放寬限購以及降低交易稅費等全方位紓睏舉措。

貝殼研究院數據顯示，2月全國103個重點城市首套房貸利率為5.47%，二套房利率5.75%，均較1月下降9個基點。房貸利率環比下調的城市從59個增至87個，其中惠州、中山、呼和浩特首套房貸利率下調幅度較大，達30bp，重慶、南京、紹興下調25bp，無锡、溫州、常州下調20bp。平均放款周期有所縮短，較1月減少12天至38天，信貸環境持續改善。

房企融資政策也有所放寬，房企融資環境邊際改善，一是大力支持房企並購融資，二是糾偏過嚴的預售資金監管政策。

2021年12月，央行及銀保監會齣台瞭《關於做好重點房地産企業風險處置項目並購金融服務的通知》，鼓勵銀行穩妥有序開展並購貸款業務，重點支持優質的房地産企業兼並收購齣險和睏難的大型房地産企業的優質項目，並購貸不計入三道紅綫。今年3月16日，銀保監會召開專題會議再次傳達要鼓勵支持房企的收並購融資，促進房地産業良性循環和健康發展的信息。

在監管政策的引導下，並購融資逐步放量。據中指研究院數據，今年以來房地産並購類融資金額已近韆億元。招商蛇口、建發地産已發行中期票據，綠城集團的中期票據發行已在反饋中；包括浦發銀行、廣發銀行和平安銀行在內的多傢銀行提供並購貸款融資額度已達770億元，以及並購主題債券50億元。

今年2月，商品房預售資金監管新規齣台，首次從全國層麵統一安排，規範糾偏現行預售資金監管製度，對監管資金監管額度、交納範圍、取用條件等進行瞭明確。最高人民法院也頒布文件，提齣對於預售資金監管賬戶內的款項，人民法院不得采取劃扣措施。這意味著在保交付的前提下，房企可以自由提取使用超齣監管額度的資金，有望緩解2021年以來地方監管力度過嚴的情況，一定程度上提升房企商品房預售資金使用效率。

（二）預計房地産市場短期仍將調整，或於年中迎來“市場底”

當前房地産“市場底”仍未顯現。迴顧前兩輪房地産調控放鬆周期，我們可以發現： 1）放寬限購限貸和下調房貸利率等需求端政策，提振市場的效果較強，本輪政策放鬆力度預計還將進一步增強。2）房貸利率是地産銷售的領先指標，商品房銷售麵積增速轉正一般滯後個人住房貸款平均利率階段性高點6-9個月左右，預計本輪銷售數據將於年中左右恢復正增長。

簡要迴顧一下2014年和2018年開啓的兩輪房地産調控放鬆周期。

2014-2015年，6個月後銷售增速同比轉正。 2014年2月至2015年3月銷售麵積連續13個月同比負增長。2014年4月南寜成為首個放鬆限購的城市，開啓瞭各城市放鬆調控的第一階段。7-8月30多個城市密集齣台，但市場反應較為平淡。直至9月30日，全國性寬鬆政策齣台，央行超預期放寬限貸開啓瞭全麵寬鬆的第二階段，11月央行在時隔兩年後重啓降息。2015年3月30日，政策持續發力降二套首付，9月央行和銀監會明確在不限購的城市降首付和二套首付，全國層麵大力度放鬆調控至此告一段落。本輪全麵性政策齣台持續約12個月，期間經曆瞭5次降準，基準利率下調50bp，銷售麵積同比增速在中央層麵齣台全國性政策約6個月後轉正。

2018-2019年，9個月後銷售增速同比轉正。 2018年9月至2019年6月的10個月中有7個月銷售麵積同比負增長。本輪政策力度較小，主要為央行10月降準以及各地方政府從12月開始放鬆限購政策，直至2019年5月蘇州齣台收緊政策標誌著本輪寬鬆周期告一段落，寬鬆政策齣台大約持續瞭8個月，銷售麵積同比增速在本輪首次降準約9個月後企穩重迴正增長。

通過對近兩輪調控政策的比較，放寬限購限貸以及下調房貸利率能有效提振需求端。 據不完全統計，目前已有11個城市下調瞭住房貸款利率、10個城市降低瞭首付比、4個城市放開瞭落戶限製，但大多集中在二三綫承壓城市，與前兩輪的政策力度相比，本輪政策力度預計將會進一步加強。

據前兩輪經驗，商品房銷售麵積增速轉正大約滯後個人住房貸款平均利率階段性高點6-9個月左右。 若按照之前從政策端傳導到需求端的時間跨度測算，本輪房地産行業維穩政策的開始以及房貸利率高點在去年10月，預計銷售數據大緻於年中開始迴暖。但考慮到本輪周期麵臨疫情反彈和房企債務風險的衝擊，市場信心恢復或需要更長時間，需要政策進一步嗬護。

三、地産穩纔能經濟穩，穩地産就是穩經濟

當前房地産形勢依然嚴峻，居民、房企等微觀主體信心不足，嚴重拖纍經濟有效恢復。政府需多措並舉穩地價、穩房價、穩預期，促進房地産業良性循環和健康發展。

第一，適當下調房貸利率，降低居民購房成本。 通常而言，個人住房按揭貸款風險較低，因此利率要低於一般的企業貸款。但是自2020年以來，二者齣現明顯倒掛；且自2021年以來，倒掛程度持續增強。2021年四季度，個人住房貸款加權平均利率為5.63%，而一般貸款加權平均利率僅為5.19%。

第二，地方政府要因城施策，滿足購房者閤理住房需求。 部分房地産市場壓力較大的城市可適當放寬限購、取消“認房又認貸”、降低首付比例、提高公積金貸款額度、給予購房補貼、為人纔購房提供支持等。

第三，滿足房企正常融資需求，防範化解房企債務風險。 3月16日國務院金融穩定發展委員會召開會議提齣：“關於房地産企業，要及時研究和提齣有力有效的防範化解風險應對方案，提齣嚮新發展模式轉型的配套措施。”此後，央行錶示要“防範化解房地産市場風險”；銀保監會錶示要“積極推動房地産行業轉變發展方式，鼓勵機構穩妥有序開展並購貸款，重點支持優質房企兼並收購睏難房企優質項目”；證監會錶示要“積極配閤相關部門有力有效化解房地産企業風險”。相關政策的齣台和實施將有助於緩釋市場風險，增強市場信心。

第四，進一步探索房地産新的發展模式，堅持租購並舉，加快發展長租房市場，推進保障性住房建設。 加快完善以公租房、保障性租賃住房和共有産權住房為主體的住房保障體係，將保障性租賃住房作為解決符閤條件的新市民、青年人等群體住房睏難問題的主要途徑，在土地、財稅、金融等方麵提供係統性扶持。

分析師：羅誌恒，執業編號：S0300520110001

來源：粵開誌恒宏觀，本文已獲作者授權，對原作者錶示感謝。