圖片來源@視覺中國文 | 節點財經 作者 | 五行2003年 股民想念周亞輝 - 趣味新聞網

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文 | 節點財經，作者 | 五行

2003年，王興輟學創辦多多友；2005年，張一鳴做起瞭協同辦公係統――比他們還早幾年的2000年，周亞輝休學創辦火神動漫網。

盡管曾投齣瞭滴滴、趣店、映客等不少外界艷羨的獨角獸企業，周亞輝的野心不止於此。去年1月，周亞輝接受專訪時稱“ 不做100億美元的公司，沒法齣去見人......這種時候就是夾著尾巴做人 ”，二十多年過去瞭，早已財務自由的他，仍將自己歸為清華五道口的創業圈的一員。

坦誠如他，直言“我混得不太好，所以還是低調一些”。2015年寫齣不少著名的投資項目內部操作細節，時至今日仍然流傳在外。卸任昆侖萬維董事長近2年的他，鮮有露麵，默默在非洲耕耘他的再創業項目Opera瀏覽器。

周亞輝想重返舞台。股民想念周亞輝。

以遊戲起傢，如今將中國模式和産品齣海到世界各地的企業，經常讓外界看不懂。作為遊戲的核心業務發展緩慢，2021年，五大業務的框定似乎讓這傢不斷在各細分賽道探索的企業初具模型，但作為增長新一極的Opera麵對內外交睏的壓力似乎也在艱難求生中。以各業務闆塊的行業均值來看，它的估值似乎確實被低估瞭，盡管盈利能力強、不缺錢似乎是共識，但以創業鬥士人設自居的周亞輝個人似乎成為最大的變數之一。外界不少人關心： 投資人周亞輝，能否親自帶起來一個好項目，百億市值公司是否將成為他的應許之地？

01 轉型“成績單”：投資撐起淨利潤、齣海業務占七成

不僅如此，它還有一個與營收能力似乎不相匹配的估值。昆侖萬維4月3日動態市盈率11.47，這遠低於同期遊戲行業27.11的平均動態市盈率。

當然，昆侖萬維眼下早非一傢遊戲公司可以概況或進行估值。

從昆侖萬維的扣非淨利潤來看，2020年到達近年來的峰值。 2020年，昆侖萬維以42億元的價格賣掉旗下同性交友平台Grindr。 雖然損傷瞭營收，卻讓淨利齣現瞭“過山車”走勢。 2021年，淨利潤迴歸瞭正常水平，扣非後淨利潤為12.9億元。實際上，2021年前三季度昆侖萬維的扣非淨利潤仍然保有19.02億元，第四季度巨虧，主因是投資滴滴齣現虧損。四季度，截至2021年9月30日的滴滴最新股價，昆侖萬維所持的212.12萬股（對應ADS848.48萬份）確認瞭公允價值變動損失高達3.49億元。

從2016年開始收購Opera和Grinder起，上市僅一年的昆侖萬維的業務重心就從單一的遊戲闆塊偏移，持續通過投資搭建多元業務體係。 年報顯示，2021年公司營業總成本為43.2億元，而在投資領域卻投入瞭85.6億元，其中20.2億元用於收購Opera和Star Group，完成財務並錶。

從2016年到2021年，昆侖萬維的投資收益占當期淨利潤的比重高達90%、31%、46%、47%、67%、107.7%。自2018年來，投資收益保持在昆侖萬維利潤占比一半以上。趣店、映客、Opera、如涵控股、達達集團、滴滴等均是昆侖萬維投齣的上市公司。一度占比高達95%的遊戲業務， 去年對營收貢獻占比首度跌破四成，不到16.04%，排在瞭主營業務收入第四位，收入較2020年減少35.16%。

02 遊戲業務式微，輔助齣海

支撐昆侖萬維營收的主要有海外信息分發平台Opera、海外社交娛樂平台StarX、全球移動遊戲平台Ark Games、休閑娛樂平台閑徠互娛和科技股權投資五大業務闆塊。

早在2020年，創始人周亞輝離開董事長之位，進行二次創業，投身於非洲項目――Opera和Opay。周亞輝雄心勃勃，“一定要做成這些地方的今日頭條”。看似主動作為，背後其實也是麵對長期處於核心遊戲業務止步不前的破局之招。

2017年公司遊戲業務就已被網絡社交業務營收超越。2017年~2021年，昆侖萬維的遊戲業務營收近五年來近乎停滯。 2020年疫情下催生遊戲需求，當其他公司開疆拓土之際，昆侖萬維甚至齣現同比下滑近20%的局麵。2021年更進一步，同比下滑超過35%。

2021年，遊戲業務嚴重邊緣化，昆侖萬維正在褪去瞭遊戲底色。而2020年，遊戲業務與社交網絡業務收入占比差距並不大，二者差距僅2%左右 （值得注意的是，昆侖萬維將閑徠互娛收入拆分，房卡收入歸為“社交收入”，平台遊戲聯運的收入“遊戲收入”。）

公司管理層對此有所認識“遊戲是我們最擅長的業務。雖然占公司業務比重有所下降，但我們會繼續投入資源，特彆是在東南亞和南美、中東等新興市場。” 換言之，遊戲將輔助其他齣海業務進行大戰略轉型。

自2016年自研的《神魔聖域》之後，移動遊戲平台GameArk平台的《部落衝突》、《海島奇兵》等每年可以帶來穩定收益，但也齣現瞭下降趨勢。自研遊戲《聖境之塔》今年在港澳台地區上綫以來成績斐然。這款遊戲在國內市場將由字節跳動代理，版號下發之後或將迎來一波利好。

03 百億新業務曙光乍現？藍海市場能否順利“擺渡”

2020年，昆侖萬維因監管原因忍痛齣售瞭旗下全球最大的男同誌交友平台之一Grindr， 齣售價格是6.2億美元。2020年收到的3.2億美元交易款，讓昆侖萬維實現瞭27億營收、49億利潤的倒掛業績。

2021年2月，昆侖萬維以13.95億元收購美國企業StarGroup60.65%的股權，交易完成後閤計持有80%的股權，並完成並錶工作。 盡管早已投資，直到2021年纔決定買下這一項目，進軍K歌平台。StarGroup （更名為 Star X）被視為Grindr的替代資産。

作為一傢在綫K歌平台， 2021 年上半年，StarMaker（StarX 旗下主要産品） 用戶日平均在綫時長為 49 分鍾，僅次於 YouTube（77 分鍾）、Tiktok（71 分鍾）和 Facebook（55 分鍾）。 目前，StarMaker奪得韓國、西班牙、意大利等國同品類下載榜第一，在法國、比利時、墨西哥、巴西、智利等地均進入前五。昆侖萬維將其視為潛力股大力扶持。這塊業務前景如何？說來略顯淒慘，昆侖萬維不太擔心有競爭對手，因為“這塊領域巨頭根本看不上”。

同樣去年並錶的Opera，曾被稱為全球第三大瀏覽器，在周亞輝運作下緻力於成為非洲“今日頭條”，而Opay則被定位為非洲版“支付寶”。 目前看來Opera嚮著互聯網平台進軍――平台將獲取更大的流量和廣告收入。

周亞輝認為Opera未來是一傢百億美金的上升公司，Opera雖然實現瞭16.0億元的營業收入，在納斯達剋的市值隻有6億美元左右。去年淨利潤由盈轉虧，淨虧損2.8億元。 估值似乎遠低於行業平均水平，Opera在1月份宣布瞭一項5000萬美元的股票迴購計劃。昆侖萬維對Star X、Opera研發投入支持力度增大。去年並錶之前近3年，昆侖萬維的研發投入占營業收入的比例分彆為10.86%、7.67%、6.06%，連年下降。而並錶之後，2021年以來研發費用呈逐年增長趨勢。或許，遊戲研發的投入保持在低位，新業務正在創造盈利增長點。

周亞輝曾以2015年前後發布的係列投資筆記而聞名。“天使能夠拿紫輝的錢，A輪拿硃嘯虎的錢，B輪拿我的錢，C輪拿到紅杉的錢，那絕對是一個完美組閤”。馬失前蹄，他曾投資瞭的Musical.ly後來卻由字節跳動孵化齣瞭TikTok。

04 十億級藍海市場，周亞輝的“應許之地”？

非洲被認為是“全球最後一個十億級人口的藍海市場”，成為國內不少互聯網企業齣海首選目的地。2016年，昆侖萬維收購瞭當時在非洲市場占有率達30%的瀏覽器Opera。

一份兩年前齣爐的關於昆侖萬維的調研紀要指齣，“目前的問題是，在非洲的變現周期比較長，所以從變現角度，我們不應進入印度和東南亞，應該進入用戶變現基礎更好的歐洲。”

變現周期比較長，因為非洲ARPU值，即每個用戶的平均收入低。企業可以憑藉先發優勢在這塊藍海裏占據高地，但如何從中賺錢纔是根本。對Opera瀏覽器來說，市場天花闆有多高？Opera聯席CEO宋麟有一個說法：“70%~80%的用戶不在意瀏覽器品牌，一般我們不把這類人群作為目標用戶，我們的目標就是剩下的20%。但即使是這20%的用戶，也是一個10億級彆用戶的市場。”然而，現實情況是Opera瀏覽器的市場占有率不斷下降，據statcounter數據顯示，截至2022年4月，Opera瀏覽器在非洲的市場占有率下降至9%，排在Chrome（72.44%）、Safari（9.12%）之後。Opera在非洲的影響力正在被其他競爭對手嚴重蠶食。

從全球瀏覽器市場份額來看，Opera僅占2.07%，多年來幾乎原地踏步。2022年4月數據顯示，Opera市場占有率位居全球第六。

Opera以數據壓縮技術而齣名，對非洲以流量算費用的用戶比較友好，因此逐漸非洲站穩瞭腳跟。2021年年報中披露的另一個信息是，“在拉美及北美地區分彆實現35%及22%的快速用戶增長”。這說明公司仍然處於高速增長期，更重要的是或許非洲的新增用戶增速有放緩趨勢，需要其他地區填補。

從商業模式看，瀏覽器本質上還是依賴搜索和廣告。從未來收入構成看，搜索部分的變化較少，基本圍繞MAU展開，增量將重點體現在Opera News等帶來的廣告收入。另一傢齣海非洲的中國企業傳音有相關人士指齣，非洲市場在支付、金融、音樂、齣行、生活服務等領域還沒有占據絕對市場份額的移動互聯網産品。Opera在內容生態和支付等方麵的業績尚未到兌現期，股價因此維持低迷狀態。

結語

根據wind數據及華泰證券統計，A股遊戲企業2021年PE多在15-30倍區間，而多傢券商最新研報均認為“遊戲闆塊估值見底”。昆侖萬維最新市值大約174億元，從遊戲業務來看，閑徠互娛淨利潤8.42億，若按20倍PE，市值在168.4億。

最後一部分投資業務的估值，有行業人士通過摺價對此分析，已知報告期內公司聯營閤營的長投賬目成本為17.94億元，其他非流動金融資産為 58.89億元，交易性金融資産為8.33億元，則三者閤計約85.16億，按照70%摺價，大約估值59.6億。

以上各闆塊估值之和，大約為322.3億元。目前昆侖萬維總市值僅170億左右，遠低於行業水平。

除去財務數據本身，影響昆侖萬維估值最大的變數之一或許是周亞輝本人。在過去，周亞輝以個人資産投資，等到項目成熟之後，溢價賣給自傢上市公司，迴收現金後套用這一模式繼續投資、套現。閑徠互娛、Opera和Star Group等均是藉由這種形式注入上市公司，現在還包括瞭Opay。無論公司股價如何低迷，周亞輝個人自然賺得盆滿鉢滿。不僅如此，從2015年上市到2021年為止，公司已纍計實現歸母淨利潤110億元。但是，公司給股東們的分紅聊勝於無。這為外界所詬病。

周亞輝操盤下的昆侖萬維，主營業務闆塊幾乎以每年一次大調整的節奏推進。相比王興、張一鳴等五道口創業圈內人，難脫投資人本色。外界仍然質疑他是否有能力讓項目從1到100，以他親自主持的Opay為例，項目因小貸屬性遭遇監管、輿論等帶來持續壓力。但時間這次能否站到不缺錢又號稱“all in”Opera的周亞輝這邊？

“創業者”周亞輝正在自證，股民想念周亞輝。